第二節(jié)我國證券監(jiān)管市場運(yùn)作機(jī)制的缺陷
7.2.1發(fā)行制度缺陷
這一缺陷導(dǎo)致垃圾公司和問題公司混進(jìn)股市。中國股票發(fā)行制度帶有濃厚的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩，主要指額度管理和指標(biāo)管理兩個(gè)方面。在此背景下，造成上市公司問題成堆，積重難返。一是擬發(fā)行公司的遴選標(biāo)準(zhǔn)，不是依據(jù)存量業(yè)績和未來成長性，不是依據(jù)募股資金投向的可行性、先進(jìn)性和盈利性，而是依靠公司對政府的攻關(guān)能力，由此使那些業(yè)績不佳，募資項(xiàng)目拼湊的公司混進(jìn)資本市場；二是存在著濃厚的平均主義和地方主義色彩，股票發(fā)行不是優(yōu)化資源的手段，而且圈錢致富工具；三是發(fā)行對象偏重于國有大中型企業(yè)，存在所有制偏見，部分國企由于沉重的歷史包袱和落后的技術(shù)手段，就是募集更多的資金也是難以起死回生。有些國有企業(yè)屬于落后的將被淘汰的夕陽產(chǎn)業(yè)，也能擠上股票發(fā)行的快車道。四是由于采用額度和計(jì)劃管理，擬發(fā)行公司就成為一種稀缺資源，中介機(jī)構(gòu)協(xié)助擬發(fā)行公司發(fā)行股票便能獲得很大的無風(fēng)險(xiǎn)收益，包括券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所在內(nèi)的中介機(jī)構(gòu)，為了牟取這種暴利，喪失信用原則，展開惡性競爭，使得垃圾公司通過虛假包裝混進(jìn)股市。
7.2.2投資制度缺陷
我國的證券市場目前還沒有做空機(jī)制，即投資者在不持有股票的情況下不可以進(jìn)行賣出。因此，在沒有做空機(jī)制條件的證券市場上股票投資者只能在看漲時(shí)買進(jìn)入市，在看跌時(shí)將所持有的股票賣掉或者只能持幣觀望。這種單向交易機(jī)制在一定程序上影響了投資者的資金利用效率，使投資者在漫長的熊市中缺少投資機(jī)會(huì)。同時(shí)，單向交易機(jī)制下會(huì)造成股市中多空力量的不均衡，從而會(huì)形成大量資金的集中進(jìn)退，加劇股市的波動(dòng)。
7.2.3失信懲戒制度不完善
我國上市公司普遍呈現(xiàn)出“一股獨(dú)大”的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)，上市公司在經(jīng)營運(yùn)作方面缺乏獨(dú)立性，其運(yùn)作的規(guī)范與否，在相當(dāng)大的程度上取決于控股股東。盡管一系列的規(guī)則、政策相繼出臺(tái)，但對于大股東行為的監(jiān)管力度顯然是有限且力不從心的。證監(jiān)會(huì)2001年頒布了《上市公司檢查辦法》，檢查內(nèi)容中的“三分開”及“資金管理安全性”，實(shí)質(zhì)上就是直接針對大股東占用上市公司資金不還的情況。但實(shí)際成效并不是很理想。
控股股東利用各種手段侵占上市公司的資源，主要原因在于法律對這方面的懲戒不嚴(yán)厲，許多規(guī)定在實(shí)際中缺乏可操作性。比如我國《證券法》第20條規(guī)定上市公司對發(fā)行股票所募資金，必須按招股說明書所列資金用途使用。改變招股說明書所列資金用途，必須經(jīng)股東大會(huì)批準(zhǔn)。擅自改變用途而未作糾正的，或者未經(jīng)股東大會(huì)認(rèn)可的，不得發(fā)行新股。但是，在相關(guān)條款中并沒有厘定擅自改變募股資金投向責(zé)任人的行政和法律責(zé)任，因而使這一條款不具有可操作性。
即使具有可操作性的懲戒，也因懲戒過輕而失去了監(jiān)管的威信度。主要體現(xiàn)在對上市公司運(yùn)作情況沒有強(qiáng)硬的法律約束，對違規(guī)上市公司高管人員懲戒制度不夠嚴(yán)厲，存在明顯的法律制度缺陷。最近兩年以來，證券市場監(jiān)管措施的不斷升級(jí)、監(jiān)管力度的不斷加強(qiáng)，但是源于上市公司違規(guī)行為仍然屢禁不止，其根本原因在于對違規(guī)的處罰過輕、違規(guī)成本過低。
從證監(jiān)會(huì)的處罰決定來看，不管上市公司或其高管的違規(guī)行為多么嚴(yán)重、惡劣，最高處罰方式無非是對公司進(jìn)行象征性的罰款，對高管進(jìn)行警告、罰款或市場禁入。如豐樂種業(yè)(000713)，上市8年時(shí)間連續(xù)6年作假、累計(jì)虛增利潤達(dá)4006萬元，處罰僅僅是對公司罰款60萬元，其他責(zé)任人分別處以5-30萬元不同的罰款。法律對上市公司高管人員的失信行為的懲戒措施可謂不嚴(yán)，也難怪上市公司總把一道道責(zé)罰當(dāng)成耳旁風(fēng)了，公開譴責(zé)成為一種象征，完全失去了警示效力。為減少和杜絕問題公司和問題高管出現(xiàn)，對失信的上市公司及其高管的懲戒必須突出一個(gè)“嚴(yán)”字，只有對失信者嚴(yán)懲不貸，提高違規(guī)者的違規(guī)成本，這樣才會(huì)提高證券監(jiān)管的威信度。
7.2.4法律“軟化”
所謂法律“軟化”，就是指法律的制定與執(zhí)行脫節(jié)，中小股東的利益在實(shí)際中難以得到保障。盡管近幾年證監(jiān)會(huì)一直把保護(hù)中小投資者權(quán)益作為監(jiān)管工作的重中之重，強(qiáng)化對信息披露、上市公司治理和中介機(jī)構(gòu)誠信的監(jiān)管力度，積極采取了多項(xiàng)措施，加大監(jiān)管力度，但對發(fā)生的侵犯中小投資者權(quán)益的違法違規(guī)行為卻不能及時(shí)進(jìn)行處罰。比如億安科技股價(jià)操縱、銀廣夏虛假信息披露為代表的證券欺詐民事索賠案，最高人民法院以“受目前立法及司法條件局限，尚不具備受理及審理這類案件的條件”為由，通知各級(jí)法院對這類案件“暫不受理”。暫不受理的直接結(jié)果就是某些民事索賠案件過了兩年的訴訟有效期仍然不能受理，所以這里面也存在著法院司法的軟化問題。證監(jiān)會(huì)對銀廣夏行政處罰決定是在2002年4月23日做出的，而銀廣夏則是在2002年5月16日才做出相應(yīng)公告。但是2年的訴訟有效期過去了，得到的答案仍然是“暫不受理”。從法理上講，權(quán)利人在訴訟時(shí)效期間不起訴，而在超過訴訟時(shí)效期間再起訴，等于放棄了自己的權(quán)利，當(dāng)然銀廣夏是一個(gè)事實(shí)上破產(chǎn)的公司，這樣的公司早已失去民事行為責(zé)任人的法人資格。把銀廣夏當(dāng)被告實(shí)際上已經(jīng)失去了打民事索賠官司的一般意義，索賠根本就是一個(gè)不可能的事情。但是如果在處罰的當(dāng)初對其他一些責(zé)任人如中天勤會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行資產(chǎn)凍結(jié)，也許不會(huì)是最后無法受理的結(jié)果。
對于法律制定和執(zhí)行的脫節(jié)，法院司法環(huán)節(jié)的軟化，法學(xué)家郭峰認(rèn)為，“法院采用了雙重標(biāo)準(zhǔn)，它們擔(dān)心并不是法律條件不具備，而是擔(dān)心此禁一開，法院將面臨眾多民事索賠進(jìn)入法院以后可能引發(fā)的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)和所加重的法院審判負(fù)擔(dān)。因此，法院寧可容忍實(shí)施欺詐行為的機(jī)構(gòu)大戶，也不愿意出面挽回受害公眾投資者的損失，另外，法院顧及地方政府的態(tài)度及銀行的利益，對上市公司侵犯少數(shù)股東的合法權(quán)益‘睜一只眼閉一只眼’。”[]①
由此來看，法院的缺位問題與執(zhí)行力度不夠，是造成中小股民無法律保障的最根本原因，也是造成投資者對市場失去信心的一個(gè)重要原因。因此，加強(qiáng)法律建設(shè)，保護(hù)中小投資者的權(quán)益，不僅僅是法律法規(guī)的制定，更重要的是司法必須獨(dú)立，不受行政干擾，執(zhí)行力度更要加以強(qiáng)化。